Cómo se mide un fondo de private equity: TVPI, DPI, TIR y curva J

Un fondo de private equity se mide con cuatro métricas que no dicen lo mismo: el DPI, el RVPI, el TVPI y la TIR. Cada una responde a una pregunta distinta y cada una esconde algo. Este artículo explica qué calcula exactamente cada una, con fórmula y con un ejemplo numérico completo, y en qué momento del ciclo del fondo conviene mirar cada cifra.

El destinatario es quien ya está dentro. Quien recibe el informe trimestral del gestor, ve una TIR del 18% en la primera página y necesita saber qué sostiene ese número antes de repetirlo delante de la familia o del consejo.

La pregunta es oportuna. Las distribuciones a los inversores llevan cuatro años por debajo del 15% del valor liquidativo, un récord del sector, y la industria acumula 32.000 empresas sin vender valoradas en 3,8 billones de dólares (Bain, 2026). En ese contexto, la distancia entre lo que dice la TIR y lo que ha llegado a la cuenta corriente se ha ensanchado.

De dónde salen las cifras: los cuatro datos que alimentan cualquier métrica

Todas las métricas de un fondo se construyen sobre cuatro datos, no más. El compromiso (lo que te obligas a aportar), el capital desembolsado o paid-in (lo que ya has transferido tras cada capital call), las distribuciones (lo que el fondo te ha devuelto) y el NAV o valor liquidativo (lo que el gestor estima que vale tu participación no realizada).

Si esos cuatro datos están mal registrados, todas las métricas están mal. No hay forma de arreglarlo después. El detalle operativo de cómo seguir compromisos, capital calls y distribuciones está en la guía sobre cómo llevar el control de tus inversiones en private equity, y el reparto de papeles entre inversor y gestor, en private equity y family office: qué relación tienen.

Un apunte importante desde el principio: tres de las cuatro métricas dependen del NAV, y el NAV es una estimación periódica del gestor, no un precio de mercado.

Qué es el TVPI y qué esconde

El TVPI (total value to paid-in) es el múltiplo que compara todo el valor generado por el fondo, realizado y no realizado, con el capital que has desembolsado. Se expresa en veces: un TVPI de 1,6x significa que por cada euro aportado existen hoy 1,60 euros de valor.

La fórmula es directa:

TVPI = (distribuciones acumuladas + NAV residual) / capital desembolsado

Y equivale exactamente a la suma de las otras dos métricas de múltiplo: TVPI = DPI + RVPI.

Lo que esconde el TVPI es la naturaleza mixta de su numerador. Suma dinero que ya está en tu cuenta con una valoración que todavía no se ha probado en una venta. Un TVPI de 1,6x puede corresponder a un fondo que ya ha devuelto casi todo o a uno que no ha devuelto nada y presenta un NAV optimista. El múltiplo es idéntico. La calidad del múltiplo, no.

Como referencia de mercado, el capital privado español agregado presenta un TVPI de 1,6x y una TIR neta del 11,1% en el periodo 2006-2024, sobre una muestra de 52 gestoras y 187 fondos (SpainCap y EY-Parthenon, 2025).

Qué es el DPI y por qué es la única métrica que habla de caja

El DPI (distributions to paid-in) es el múltiplo que mide únicamente el dinero que el fondo te ha devuelto en efectivo, dividido entre el capital que has desembolsado. Un DPI de 1,0x significa que has recuperado exactamente lo aportado. Un DPI de 0,4x significa que el 60% de tu dinero sigue dentro.

DPI = distribuciones acumuladas / capital desembolsado

Es la única métrica que no depende de ninguna valoración: no se puede revisar a la baja en el trimestre siguiente, porque el dinero ya está en tu cuenta. Por eso es la métrica que más peso ha ganado en los últimos años: los fondos que cierran captación con más rapidez son los que acreditan un historial de distribuciones sólidas, no solo de TIR elevada (Bain, 2026).

Lo que el DPI no te dice es nada sobre el futuro. Un fondo joven tiene un DPI de cero por definición, y eso no informa sobre si va bien o mal. El DPI solo empieza a ser una métrica útil de calidad a partir de la mitad de la vida del fondo.

Qué es el RVPI y por qué el TVPI depende de él

El RVPI (residual value to paid-in) es el múltiplo que mide el valor todavía no realizado, es decir, el NAV que el gestor atribuye a las participadas que aún no ha vendido, dividido entre el capital desembolsado.

RVPI = NAV residual / capital desembolsado

Es la parte del TVPI que puede cambiar sin que ocurra ninguna transacción. Basta con que el gestor revise su valoración. Y con periodos medios de tenencia que rondan ya los siete años (Bain, 2026), el RVPI pesa durante mucho más tiempo del que pesaba hace una década.

Mirar el RVPI aislado tiene una utilidad concreta: te dice qué proporción del TVPI que te están enseñando es todavía una promesa. Si el TVPI es 1,6x y el RVPI es 1,5x, el fondo prácticamente no ha devuelto nada.

Qué es la TIR de un fondo y por qué se puede maquillar

La TIR (tasa interna de retorno, IRR en inglés) es la tasa de descuento anualizada que iguala a cero el valor actual de todos los flujos del fondo: los desembolsos con signo negativo, las distribuciones con signo positivo y el NAV residual como flujo final teórico. A diferencia de los múltiplos, incorpora el momento en que ocurre cada flujo.

Esa sensibilidad al calendario es su virtud y su punto débil: la TIR mejora si el dinero entra antes o sale más tarde, aunque los importes totales no cambien.

Ahí es donde entran las líneas de suscripción. Son facilidades de crédito que el fondo contrata a nivel de vehículo para financiar una operación y llamar el capital a los inversores semanas o meses después. El importe que acabas aportando es el mismo. Lo que cambia es la fecha, y con ella el reloj sobre el que se calcula la TIR.

El efecto está medido. Para las añadas recientes de fondos de buyout e inmobiliario, la línea de suscripción mediana ha inflado la TIR declarada en torno a 100 puntos básicos frente al escenario en que el gestor hubiera llamado el capital directamente, con un retraso mediano de los desembolsos de unos 45 días en buyout (MSCI, 2024).

El sector ha reaccionado por la vía de la transparencia, no de la prohibición. ILPA, que es una asociación de inversores institucionales y no un regulador, publicó en junio de 2020 una guía de divulgación sobre líneas de suscripción, y su Performance Template, publicado en enero de 2025, pide presentar la TIR y el TVPI/MOIC con y sin el efecto de las facilidades de crédito a nivel de fondo (ILPA, 2025). Si tu gestor ya aplica esa plantilla, tienes las dos cifras. Si no, la pregunta es legítima.

Hay un segundo punto débil de la TIR, este puramente aritmético: asume implícitamente que los importes distribuidos se reinvierten a la propia tasa del fondo. En un fondo que devuelve capital pronto, eso infla la lectura. Por eso la TIR nunca debería leerse sin su múltiplo al lado.

Qué es la curva J y cuánto dura

La curva J es el patrón que describe la rentabilidad acumulada de un fondo de private equity a lo largo de su vida: negativa durante los primeros años y positiva después, con una forma que recuerda a la letra J. No es un fallo del fondo, es su mecánica normal.

El tramo negativo se explica por dos cosas que ocurren a la vez. La comisión de gestión se cobra desde el primer día, con frecuencia sobre el capital comprometido y no sobre el invertido, mientras que las participadas tardan en revalorizarse. Ese periodo de rentabilidad negativa suele abarcar los tres o cuatro primeros años desde la constitución del fondo (Hamilton Lane).

Juzgar un fondo por su TIR en el año dos no tiene sentido. Y por su DPI en el año tres, tampoco.

En el otro extremo del ciclo aparece el efecto simétrico, menos comentado. Sobre las añadas de buyout de 2000 a 2015, la TIR se estanca hacia el séptimo año y cae a partir de ahí, y el TVPI mediano a nivel de fondo empieza a aplanarse después del año ocho (Bain, 2026). El tiempo, pasado cierto punto, deja de sumar y empieza a restar.

Ejemplo numérico: los mismos flujos, cuatro lecturas distintas

Ejemplo ilustrativo, no corresponde a ningún fondo real.

Supongamos un compromiso de 5.000.000 € en un fondo constituido en 2019, con estos flujos:

Capital desembolsado: 3.500.000 €. Distribuciones acumuladas: 3.600.000 €.

A cierre de 2025:

• DPI = 3.600.000 / 3.500.000 = 1,03x
• RVPI = 2.100.000 / 3.500.000 = 0,60x
• TVPI = (3.600.000 + 2.100.000) / 3.500.000 = 1,63x (que es 1,03 + 0,60)
• TIR = 11,8%

A cierre de 2021, el mismo fondo, con 3.500.000 € desembolsados, ninguna distribución y un NAV de 3.100.000 €, presentaba un TVPI de 0,89x, un DPI de 0,00x y una TIR del −5,6%. Ese es el fondo de la curva J. Mismo fondo, misma gestora, misma estrategia.

Qué pasa si el gestor revisa el NAV a la baja un 25%. El NAV cae de 2.100.000 € a 1.575.000 €. El TVPI baja de 1,63x a 1,48x. La TIR baja del 11,8% al 9,7%. El DPI se queda exactamente igual, en 1,03x, porque ese dinero ya está fuera del fondo.

Qué pasa si el gestor usa una línea de suscripción y retrasa seis meses cada desembolso. Los importes son idénticos y el resultado económico para ti es el mismo, salvo el coste de la línea. La TIR sube del 11,8% al 13,5%, unos 167 puntos básicos. El DPI y el TVPI no se mueven.

Esa última fila es el resumen del artículo. Un mismo fondo puede enseñar una TIR notablemente distinta sin que haya cambiado nada de lo que de verdad te importa.

Tabla comparativa: qué mide cada métrica y cuándo mirarla

Cómo leer el informe trimestral sin fiarte de un único número

De lo anterior se deduce una rutina de lectura corta.

Empieza por el DPI y la añada del fondo. El DPI te dice qué ha llegado, y la añada te dice si es razonable que haya llegado algo. Un DPI bajo en un fondo de 2023 es normal; en uno de 2016, es información.

Sigue por el desglose del TVPI. Pide siempre DPI y RVPI por separado. Un TVPI presentado sin desglosar oculta precisamente el dato que discrimina entre un fondo que ha entregado y uno que promete.

Termina por la TIR, y léela con dos preguntas al lado: con y sin línea de suscripción, y frente a qué referencia. Una TIR sin comparación con la añada correspondiente no significa gran cosa.

Y por último, mira el peso de esas posiciones sobre tu patrimonio total. Un fondo puede ir bien y aun así representar una concentración que no habías decidido conscientemente, sobre todo si convive con otras posiciones ilíquidas. Ese es un análisis de asignación de activos, no de rendimiento del fondo.

Dónde encaja VUMI: las métricas salen de tus movimientos, no del PDF del gestor

Las métricas llegan calculadas por quien las reporta, en un PDF trimestral, fondo a fondo y con formatos distintos. Reconstruirlas en una hoja de cálculo es posible con un fondo y deja de serlo con cinco.

VUMI calcula el TVPI, el DPI y la TIR de cada posición de forma automática a partir del histórico de capital calls, distribuciones y NAV. Guarda cada capital call y cada distribución con su fecha, importe y fondo de origen, e incorpora un módulo que estima los capital calls futuros a partir del ritmo de desembolso del fondo.

La granularidad es por fondo y por vehículo: cada feeder y cada coinversión es una posición individual, y todas se agregan para ver la exposición real al capital privado.

Y todo eso convive con el resto: cuentas, inversiones financieras, inmobiliario y participadas en una sola vista, con acceso al dato en modo solo lectura desde la fuente, mediante la API de conexión propia a bancos y custodios, única en España. El informe es personalizable en formato, periodicidad y nivel de detalle, algo relevante cuando esas cifras acaban en el consejo de administración o en el reporte de alternativos a la familia.

VUMI no gestiona el fondo, no actúa como gestora y no asesora sobre en qué invertir. Calcula, consolida y reporta lo que ya tienes.

Si quieres ver cómo quedan las métricas de tus fondos dentro de la foto completa del patrimonio, te lo enseñamos.

Este artículo tiene carácter informativo y no constituye asesoramiento de inversión ni fiscal. La valoración de activos ilíquidos como el private equity es una estimación periódica del gestor del fondo y puede no coincidir con el valor de una eventual venta. Los importes del ejemplo son ilustrativos y no corresponden a ningún fondo real.

Lecturas relacionadas: criterios para elegir software de monitorización de private equity, el capital privado en España y la guía general sobre software para gestionar inversiones alternativas.

Preguntas frecuentes

¿Qué diferencia hay entre TVPI y DPI?

El TVPI mide todo el valor generado por el fondo, el ya distribuido más el que sigue sin realizar, dividido entre el capital desembolsado. El DPI mide solo el dinero efectivamente devuelto al inversor. La diferencia entre ambos es el RVPI, es decir, la parte del múltiplo que todavía depende de la valoración del gestor.

¿Cómo se calcula el TVPI de un fondo de private equity?

TVPI = (distribuciones acumuladas + NAV residual) / capital desembolsado. También se obtiene sumando DPI y RVPI, porque ambas métricas comparten denominador. Se expresa en veces: un TVPI de 1,5x indica 1,50 euros de valor total por cada euro aportado al fondo.

¿Qué es un buen DPI en private equity?

Depende de la añada y de la fase del fondo, no hay un umbral universal. Un DPI de 1,0x significa que el inversor ha recuperado el capital desembolsado. En un fondo joven el DPI es cero por definición y no aporta información; en uno con ocho o diez años de vida, un DPI bajo sí es un dato relevante.

¿Por qué la TIR de un fondo puede ser engañosa?

Porque depende del calendario de los flujos, no solo de su importe. Retrasar los desembolsos mediante una línea de suscripción sube la TIR sin cambiar lo que el inversor aporta ni lo que recibe. Además, la TIR asume implícitamente la reinversión de las distribuciones a la propia tasa del fondo.

¿Qué es una línea de suscripción y cómo afecta a la TIR?

Es una facilidad de crédito contratada a nivel de fondo que permite al gestor financiar una operación y llamar el capital a los inversores semanas o meses después. Para añadas recientes de buyout e inmobiliario, la línea mediana ha inflado la TIR declarada en torno a 100 puntos básicos (MSCI, 2024).

¿Qué es la curva J y cuánto tiempo dura?

Es el patrón de rentabilidad acumulada de un fondo: negativa al principio y positiva después. El tramo negativo suele abarcar los tres o cuatro primeros años desde la constitución (Hamilton Lane), porque las comisiones se cobran desde el inicio mientras las participadas todavía no se han revalorizado ni vendido.

¿Puedo comparar la TIR de dos fondos distintos?

Solo si son de añadas comparables y si ambas cifras se calculan sobre la misma base. Dos fondos de años distintos han vivido ciclos distintos, y uno puede estar usando línea de suscripción y el otro no. El Performance Template de ILPA, publicado en enero de 2025, prevé presentar la TIR y el TVPI con y sin ese efecto.

¿Quién calcula estas métricas, el gestor o el inversor?

El gestor las reporta en su informe periódico, pero el inversor puede y suele recalcularlas a partir de sus propios flujos, sobre todo si invierte en varios fondos y necesita una base homogénea. Plataformas de consolidación patrimonial como VUMI las calculan automáticamente desde el histórico de capital calls, distribuciones y NAV.

Fuentes

• Bain & Company, Global Private Equity Report 2026
• SpainCap y EY-Parthenon, con la colaboración de Webcapitalriesgo, estudio de rentabilidad del capital privado en España, diciembre de 2025
• MSCI, Inflating Returns with Subscription Lines of Credit, enero de 2024
• ILPA, Enhancing Transparency Around Subscription Lines of Credit, junio de 2020
• ILPA, Performance Template, enero de 2025
• Hamilton Lane, J-Curves: An Introduction

Enlaces entrantes propuestos

• `control-inversiones-private-equity` → en la sección «Qué necesita seguir un inversor (LP) en private equity», tras la definición de NAV, anchor: «qué miden exactamente el TVPI, el DPI y la TIR»
• `como-elegir-software-monitorizacion-private-equity` → en el criterio 2, «Cálculo de NAV, TVPI, DPI e IRR», anchor: «cómo se calcula cada una de estas métricas»
• `private-equity-family-office-que-relacion-tienen` → en la sección «Para profundizar», junto a los otros dos enlaces, anchor: «cómo se mide un fondo de private equity»